Masterflex - Im Sommer mit dem Master-Plan?

von shuntifumi (Kommentare: 0)

Masterflex gab gestern die Zahlen für das 1. Quartal 2019 bekannt. Man spricht von "erfreulichem Wachstum". Aber das ist nur die halbe Wahrheit.

Allein das Wort "erfreulich" lässt schon erahnen, dass das noch nicht der ersehnte Fortschritt ist. So wirklich richtig ist eigentlich nur, dass der Umsatz (immerhin) um rund 5,4 % gewachsen ist. Organisch, versteht sich. Es mag zwar stimmen, dass EBITDA und operatives EBIT überproportional gewachsen sind, jedoch relativiert sich das alles, wenn man sich die Zahlen mal genauer ansieht.

EBITDA

Laut Bericht von 2.770 TEUR auf 2.979 TEUR gestiegen. (+7,5 %)

EBIT (operativ)

Laut Bericht von 1.963 TEUR auf 2.076 TEUR gestiegen. (5,8 %) Wobei man hier schon vom "operativen" EBIT spricht, es wurden Bereinigungen in Höhe von 15 TEUR vorgenommen, nur deswegen ist es rechnerisch überproportional gewachsen. 

In der Gewinn- und Verlustrechnung fallen jedoch 2 Ausreißer auf. Die Vorräte haben sich gegenüber dem Vorjahr wesentlich erhöht. Einem Verbrauch im Vorjahr in Höhe von 221 TEUR steht nun eine Bestandserhöhung in Höhe von 226 TEUR gegenüber. Eine Gewinnerhöhung von immerhin 447 TEUR. 

Daneben gibt es einen erheblichen Effekt bei den "sonstigen Erträgen". Leider gibt es hierzu keine weiteren Ausführungen. Der Posten änderte sich jedoch gegenüber dem Vorjahr um +326 TEUR.

Die Gewinn- und Verlustrechnung enthält somit (Einmal-)Effekte in Höhe von 773 TEUR. Dies entspricht etwas mehr als einem Drittel (!) des berichteten EBIT. Ich unterstelle mal, dass die Änderung der Vorräte zutreffend ist und nicht der Erreichung von Ergebniszielen diente. So blieben jedoch immer noch die nicht erklärten +326 TEUR bei den sonstigen Erträgen. Wenn man EBITDA und EBIT mal um diesen Effekt bereinigt, ergeben sich folgende Zahlen:

EBITDA - Nach Bereinigung von 2.770 TEUR auf 2.653 TEUR gesunken. (-4,2 %)

EBIT - Nach Bereinigung von 1.963 TEUR auf 1.750 TEUR gesunken. (-10,9 %)  

Jeweils doch recht deutliche Rückgänge - und das bei einem Umsatzwachstum von 5,4 %. Dass das Ergebnis sogar bei steigendem Umsatz sinkt, zeigt aber auch, wie schwer es für Masterflex ist, die Marge zu halten bzw. zu verbessern.

Was das Management für meinen Geschmack jedoch noch gar nicht richtig gewürdigt hat, ist die Verschuldung. Der Bericht weist eine aktuelle Netto-Finanzverschuldung von 23,5 Mio. Euro aus. Hierzu wird ein Finanzergebnis von -343 TEUR für das 1. Quartal 2019 ausgewiesen. Annualisiert ist somit für das Jahr 2019 mit einer Zinsbelastung von deutlich über 1 Mio. Euro zu rechnen, was voraussichtlich circa 1/6 des EBIT sein wird und einem Zinssatz von knapp 6 % entspräche. Man täte gut daran, auf die mickrige Dividende zu verzichten, um stattdessen die teuren Kredite zurückzuführen. 

Um den Bogen zur Überschrift wieder zu schließen: Masterflex braucht einen Master-Plan. Im Bericht heißt es dazu nur, man "... arbeite intensiv an einem umfassenden Optimierungsprogramm..." und wolle dieses "... im Sommer 2019 vorstellen ...". Man darf gespannt sein. Über sich selbst schreibt man:

"Seit vielen Jahren sind wir Technologieführer für Hightech-Verbindungslösungen aus hochwertigen Kunststoffen. Unsere Vision ist die globale Marktführerschaft in allen von uns adressierten Märkten."

Wenn dem so ist, muss es doch möglich sein, für seine führenden Produkte auch einen einträglichen Preis zu verlangen, um wieder eine (echte) 2-stellige EBIT-Marge zu erzielen. Ich bin gespannt, wie das Optimierungsprogramm aussehen wird. 

Wenn man das Ziel erreicht, ab dem Jahr 2021 wieder eine EBIT-Marge von über 10 % zu erreichen, könnte der Weg dorthin in etwa so aussehen:

2019

Umsatz ca. 81 Mio. Euro
EBIT ca. 7 Mio. Euro
Konzernergebnis 4 Mio. Euro

2020

Umsatz ca. 85 Mio. Euro
EBIT ca. 8 Mio. Euro
Konzernergebnis 4,8 Mio. Euro

2021

Umsatz ca. 89 Mio. Euro
EBIT ca. 9 Mio. Euro
Konzernergebnis 5,5 Mio. Euro 

Während man aktuell mit einem KGV um die 15 durchaus anspruchsvoll bewertet ist, könnte sich dieses in der Zukunft merklich verringern. Auf Basis der Ziele von Masterflex betrüge das KGV2020 noch etwa 13, das KGV2021 dann rund 11. Kurse um die 8,50 Euro wären dann wieder fair. Ein Aufwärtspotenzial auf Sicht von 2 Jahren von immerhin rund 35 %.

Allerdings sind mir die Aussagen des Vorstands immer noch zu wage. Die aktuellen Zahlen erwecken auch nicht den Eindruck, dass die Ergebnisse besser werden. Ohne die Sondereffekte war das 1. Quartal 2019 wie beschrieben sogar nochmals deutlich schlechter als das Vorjahr. Ich bleibe daher weiter, trotz des scheinbar attraktiven Niveaus und des reizvollen Geschäftsmodells, an der Seitenlinie. Denn, geht der Plan der Margensteigerung nicht auf, wird auch der Kurs nicht anziehen. Daher warte ich erst einmal ab, welche Maßnahmen Masterflex ergreifen wird.

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